看完3季度貨幣政策報告，再次被震驚了，居然所有的市場傳言都是真的，為什么靈通人士總是能先知道消息呢，連細(xì)節(jié)都一點不差？9月份就赤裸裸的投放了5000億啊，直接相當(dāng)于一次降準(zhǔn)了！完全不差錢的情況下10月份又扔出來2695億，而且都用的是MLF新式武器，意思就是慢慢用不著急還，難怪債券利率降得連他媽都不認(rèn)識了！

那么問題來了？為啥米央媽那么著急，三番五次偷偷放大水呢？

答案非常簡單：因為貸款利率還在上升，降低融資成本的任務(wù)要打板子了。

有人會說，貨幣政策報告不是說降了嗎，你仔細(xì)讀讀：“在相關(guān)部門、金融機構(gòu)的協(xié)調(diào)配合和共同努力下，企業(yè)融資成本高問題得到一定程度緩解。9月末，銀行間市場3年期、7年期AA 級企業(yè)債的到期收益率分別為5.78%和6.62%，較上年末下降1.57個和0.84個百分點。9月份，非金融企業(yè)及其他部門貸款加權(quán)平均利率為6.97%，比上月下降0.12個百分點，比上年12月份下降0.23個百分點。其中，一般貸款加權(quán)平均利率為7.33%，比上月下降0.11個百分點；票據(jù)融資加權(quán)平均利率為5.22%，與上月基本持平。個人住房貸款加權(quán)平均利率為6.96%，比上月下降0.05個百分點。”

大家讀報告一定要仔細(xì)，不要被字面上的東西給忽悠了。這次貨幣政策報告對利率的描述極其詭異。首先寫的是債券利率大幅下降，這雖然也算是融資成本的一部分，但和貸款比份額實在太小了，以前從來不提，這次居然被放在了首位，原因是后面的東西根本不好意思寫。

大家注意所有描述貸款利率的部分都是和上月相比，問題是貨幣政策報告是每季度出一次，所以理所應(yīng)當(dāng)應(yīng)該和上個季度末相比。所以我們仔細(xì)對比了歷史數(shù)據(jù)以后，發(fā)現(xiàn)貸款利率的真實情況如下：3季度金融機構(gòu)貸款利率為6.97%，比2季度的6.96%略有上升。其中一般貸款利率上升7bp至7.33%。房貸利率6.96%比2季末上升3bp。此外，3季度貸款利率上浮比例從69.11%上升至71.26%，反映企業(yè)融資條件非但沒有改善，反而還在惡化。

貸款利率上升有啥影響呢？只能說從歷史經(jīng)驗看，對經(jīng)濟(jì)存在極大的負(fù)面影響。由于3季度房貸利率不降反升，導(dǎo)致居民房貸增速從18.4%降至17.5%。而由于金融機構(gòu)貸款利率的上升，也使得融資總量增速持續(xù)回落。地產(chǎn)銷量增速以及融資總量增速是決定經(jīng)濟(jì)走勢的兩個最重要的領(lǐng)先指標(biāo)，因而其下行意味著未來半年內(nèi)經(jīng)濟(jì)難以見底。

由此也不難理解為啥從9月份起央媽開始偷偷放大水，原因就在于貸款利率不降反升。怎么辦呢？我們發(fā)現(xiàn)除了傳統(tǒng)的降息降準(zhǔn)之外，央媽絞盡腦汁，幾乎把能想到的招都用上了。

從數(shù)量政策看，9月創(chuàng)設(shè)MLF（中期借貸便利）向銀行提供5000億元流動性，10月通過MLF向銀行提供2695億元流動性。得益于巨量MLF投放貨幣，9月超儲率已經(jīng)升至2.3%的8個月高點，考慮到11、12月超萬億財政放款在即，預(yù)計12月超儲率或升至2.7%，年底前流動性寬松無虞。

此外由于數(shù)量寬松政策對降低利率效果不明顯，央行分別于7月、9月和10月三次下調(diào)14天正回購操作利率，并且首次承認(rèn)9月份起已適度下調(diào)PSL資金利率。

降低融資成本是央行的首要任務(wù)，但目前央行各類創(chuàng)新工具對降低貸款利率收效甚微，下調(diào)回購招標(biāo)利率大幅降低了貨幣市場以及債券市場利率，但對信貸市場貸款利率下降的引導(dǎo)相對緩慢，企業(yè)融資成本依然居高不下。

我們判斷15年央行或正式下調(diào)存款利率，次數(shù)或在兩次以上，以引導(dǎo)商業(yè)銀行降低貸款利率。

我們預(yù)測15年GDP增速降至7%，CPI降至1.5%，泰勒規(guī)則下對應(yīng)的R007均衡值應(yīng)在2.5%以下，這意味著目前3%左右的R007仍有50bp以上的下降空間，恰好對應(yīng)兩次以上降息。判斷未來正回購利率仍將繼續(xù)下調(diào)。預(yù)計央行未來仍會繼續(xù)創(chuàng)新工具，比如更長期限的LLF（長期借貸便利）等。

總而言之，感覺只要貸款利率不降，央媽放水就是根本停不下來的節(jié)奏啊！

具體分析如下：

第一，貸款利率仍高，上浮比例增加。3季度金融機構(gòu)貸款利率為6.97%，比2季度的6.96%略有上升。其中一般貸款利率上升7bp至7.33%，企業(yè)融資成本高的問題仍未緩解。票據(jù)利率下降29bp至5.22%有所回落。而房貸利率6.96%比2季末上升3bp。從貸款利率浮動情況看，3季度利率下浮貸款比例從9.32%降至8.31%，基準(zhǔn)利率比例從21.57%降至20.43%，而利率上浮比例從69.11%上升至71.26%，反映企業(yè)融資條件仍在惡化。

第二，融資增速下行，經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險未消。由于3季度房貸利率不降反升，導(dǎo)致居民房貸增速從18.4%降至17.5%。而由于金融機構(gòu)貸款利率的上升，也使得融資總量增速持續(xù)回落，進(jìn)而影響了貨幣創(chuàng)造能力，M2增速也明顯回落。從歷史經(jīng)驗看，地產(chǎn)銷量增速以及融資總量增速是決定經(jīng)濟(jì)走勢的兩個最重要的領(lǐng)先指標(biāo)，因而其下行意味著短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險未消，在未來半年內(nèi)經(jīng)濟(jì)難以見底。

第三，央行承認(rèn)偷偷大幅放水，以引導(dǎo)商業(yè)銀行降低社融成本。在3季度貨幣政策報告中，央行正式承認(rèn)9月創(chuàng)設(shè)MLF（中期借貸便利）向銀行提供5000億元流動性，10月通過MLF向銀行提供2695億元流動性，印證了此前市場關(guān)于央行在9、10兩月大幅提供流動性的傳言。中期借貸便利期限3個月，利率為3.5%。

央行強調(diào)這兩次使用的是新創(chuàng)設(shè)的MLF而非SLF，前者比后者期限更長，例如這次9月施行的MLF期限為三個月，利率是央行規(guī)定的利率3.5%。而且MLF需要商業(yè)銀行提供國債、央票、政策性金融債或高等級信用債等優(yōu)質(zhì)債券作抵押。其目的是在外匯占款趨勢性放緩的背景下，為金融機構(gòu)提供補充中期適度流動性，以引導(dǎo)商業(yè)銀行降低社會融資成本。

第四，9月末超儲率大幅上升至2.3%，流動性顯著改善，年底前寬松無虞。此前央行公布9月其他存款性銀行新增儲備資產(chǎn)約6700億，由此我們曾大膽推算9月金融機構(gòu)超儲率上升0.4%至2.3%，創(chuàng)下今年2月以來新高，而央行3季度貨幣政策報告印證了我們的判斷。

9月央行公開市場凈回籠500億，外匯占款減少133億，財政放款2300億，準(zhǔn)備金繳款2200億，以上操作凈回籠約500億，意味著9月5000億MLF的投放應(yīng)為超儲率上升主因。而10月雖有5、6000億財政繳款，但2695億MLF的投放意味著10月超儲率僅小幅下降。而11、12月財政放款總額超萬億，我們預(yù)測年底超儲率有望升至2.7%，年底前流動性寬松無虞。

第五，利率下調(diào)動作不斷。由于數(shù)量寬松政策對降低利率效果不明顯，央行分別于7月、9月和10月三次下調(diào)14天正回購操作利率，并且首次承認(rèn)9月份起適度下調(diào)PSL資金利率。

第六，降低融資成本仍是央行未來首要任務(wù)，降息概率顯著上升。14年央行降息以下調(diào)正回購招標(biāo)利率為主，大幅降低了貨幣市場以及債券市場利率，但對信貸市場貸款利率下降的引導(dǎo)相對緩慢，企業(yè)融資成本依然居高不下，經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險未消。

我們預(yù)測15年GDP增速降至7%，CPI降至1.5%，而根據(jù)泰勒規(guī)則，與之對應(yīng)的R007均衡值應(yīng)在2.5%以下，這意味著目前3%左右的R007仍有50bp以上的下降空間，因而我們預(yù)測未來正回購利率仍將繼續(xù)下調(diào)。而且預(yù)計央行未來仍會繼續(xù)創(chuàng)新工具，比如更長期限的LLF（長期借貸便利）等。

降低融資成本是央行的首要任務(wù)，但目前央行各類創(chuàng)新工具對降低貸款利率收效甚微，我們判斷15年央行或正式下調(diào)存款利率，次數(shù)或在兩次以上，以引導(dǎo)商業(yè)銀行降低貸款利率。

從二季度和三季度貨幣政策執(zhí)行報告的對比來看，三季度報告更強調(diào)經(jīng)濟(jì)對債務(wù)和投資的依賴過高等矛盾突出，同時將經(jīng)濟(jì)“轉(zhuǎn)型升級”納入未來總體方針。而在貨幣政策工具的組合使用上，突出方法上要更加靈活，刪去了過去的“預(yù)見性”，此外還將未來的貨幣金融環(huán)境描述為“中性適度”，而非之前的“穩(wěn)定”，這樣的表述也為后期政策執(zhí)行留下更多空間。

來源： 中國紡織網(wǎng)