費用控制合理,1Q2012凈利潤增速23.84%:1Q2012期間公司實現(xiàn)營業(yè)收入4.88億元,同比增速6.25%,略低于我們預期,歸屬母公司凈利潤2900萬元,同比增速23.84%;扣非后凈利潤為2883萬元,同比增速22.61%,全面攤薄后一季度EPS=0.086元,符合我們預期。
????報告期內(nèi),公司收入增速較低,主要是由于一季度以來,受宏觀經(jīng)濟影響百貨行業(yè)整體增速有所放緩;同時,公司近幾年門店未能實現(xiàn)外延擴張,增速完全依靠門店內(nèi)生性增長。我們預計隨著茂業(yè)金都店未來的注入,將大大提升公司的收入增速(我們預計2012年近30%的營業(yè)收入增速中20%增速來源于金都店的增量貢獻)。
????毛利率基本持平,期間費用率同比下降0.96個百分點:1Q2012期間公司毛利率略微上升0.01個百分點至20.36%,我們認為公司在秦皇島有著得天獨厚的壟斷優(yōu)勢,因此未來隨著金都店注入,議價能力將進一步提升,從而拉動毛利率持續(xù)提升。而期間費用率同比降低0.96個百分點至9.76%,其中銷售/管理/財務(wù)費用率同比變化-0.54/-0.07/-0.34個百分點至5.67%/3.13%/0.96%。我們認為公司利潤有較高增速,主要是公司在維持毛利率水平的同時,期間費用得到合理控制,而茂業(yè)系較強的費用控制能力也將對未來渤海物流的期間費用率控制有更顯著的影響。
????金都店注入提升市場占有率,未來看點仍是茂業(yè)系協(xié)同效應(yīng):公司原有三家主力門店在秦皇島占據(jù)60%左右市場份額,而未來金都店注入后將使得茂業(yè)系百貨在秦皇島百貨市場份額占絕對壟斷地位,同時也大大加強了未來華北其他茂業(yè)系門店注入渤海物流的預期。我們給予即將注入的茂業(yè)金都店2012年2.92億收入以及3000萬凈利潤,預計將增厚當年EPS約0.07元。
????首次給予中性評級,高估值需一定時日消化:我們假設(shè)中兆投資參與增發(fā)攤薄股本1.06億,給予公司2012-2014年EPS分別至0.24/0.29/0.34元,以2011年為基期三年復合增長率28.7%。
????公司作為茂業(yè)系百貨的成員,未來在整合方面以及協(xié)同管理方面都能充分享受大股東的支援。而未來茂業(yè)系在華北地區(qū)的門店注入也帶來一種長期的遐想空間,但鑒于近期股價急漲近80%,透支了近期的成長潛力,我們認為在短期沒有再次注入門店的前期下,估值需要一定時日消化,首次給予中性。